Подписаться arrow_upward

Илья Раченков

Неразменный Ростелеком

«Ведомости» сообщают, что инвестбанки предложили Ростелекому способ снижения стоимости заимствований, подразумевающий выпуск конвертируемых облигаций. Вариант может быть интересным, но он неприемлем до присоединения Связьинвеста, в рамках которого предполагается покупка последним части квазиказначейских акций на балансе его «дочки» Мобител.

Ростелеком получил предложение одного из инвестбанков о выпуске конвертируемых облигаций, что должно снизить среднюю стоимость заимствований компании, так как обычно доходность по конвертируемым облигациям ниже, чем по неконвертируемым. Более того, у Ростелекома есть довольно большое количество квазиказначейских акций, находящихся на балансе его «дочки» Мобител.

Однако есть фактор, затрудняющий размещение такого выпуска. Это грядущее присоединение Связьинвеста. Напомню, что один из этапов процедуры присоединения подразумевает, что на часть средств от размещения своей допэмиссии Связьинвест выкупит некоторое количество квазиказначейских акций Ростелекома. Затем при присоединении госхолдинга к Ростелекому перекрестное владение бумагами друг друга будет ликвидировано путем их погашения.

Одновременно Ростелеком проведет дополнительную эмиссию акций в пользу Росимущества: в них будут конвертированы бумаги Связьинвеста, находящиеся в собственности федерального агентства. Принципиальным условием конвертации является, чтобы суммарная голосующая доля государства после нее превысила предел в 50% + 1 акция, т.е. сохранился контроль над Ростелекомом. Пока суммарная голосующая доля государства (если посчитать Связьинвест, Росимущество, ВЭБ и квазиказначейские акции Мобитела) составляет 59,81%, суммарная доля в капитале — 56,2%.

При этом предположительно после конвертации акций Связьинвеста в акции Ростелекома их количество в обращении уменьшится, за счет чего может сократиться доля государства. Пока для недопущения потери госконтроля есть запас прочности, однако итоговая доля будет зависеть от коэффициентов конвертации, поэтому в ближайшей перспективе размещение такого облигационного выпуска представляется маловероятным из-за риска размытия государственной доли.

Между тем снижение стоимости заимствований становится все более актуальной задачей для Ростелекома. Долговая нагрузка компании в этом году сильно выросла. Рассмотрим ее поквартальную динамику.


Источник: данные компании, расчеты Инвесткафе.

Чистый долг, по данным самой компании, на конец 2-го квартала этого года составил 185 млрд руб., а соотношение чистый долг/OIBDA — 1,5х. Пока это разумный уровень долговой нагрузки, однако ситуация осложняется тем, что Ростелеком реализует масштабную инвестиционную программу, которая отвлекает много денежных средств. С 2009 по 2011 годы чистое изменение денежных средств Ростелекома было отрицательным, а разница между чистыми денежными потоками от операционной и инвестиционной деятельности пришлось компенсировать за счет масштабных новых заимствований. В то же время другие операторы сокращают долговую нагрузку.

К сожалению, за 1-й и 2-й кварталы Ростелеком представил лишь сокращенные финансовые результаты, по которым трудно сделать вывод о сложности обслуживания его долга. На конец 2011 года коэффициент EBIT/проценты к уплате составил приличные 5х.

Долговую нагрузку в текущих условиях Ростелеком может уменьшить двумя способами: собственно, сокращать стоимость обслуживания долга и снижать потребность в заемных средствах, в первую очередь за счет оптимизации инвестпрограмм. СМИ уже сообщали, что Ростелеком намерен пересмотреть инвестпрограмму в части ШПД, однако я полагаю, что тема снижения стоимости заимствований останется для компании очень актуальной. На балансе Мобитела находится 4,64% обыкновенных акций Ростелекома, суммарная рыночная стоимость которых на закрытие 18 октября составляет 18,5 млрд руб., а также 12,55% привилегированных акций, стоящих 2,9 млрд руб. При этом нужно учесть, что часть этих бумаг, вероятно, будет выкуплена Связьинвестом и погашена. Вместе с тем после реорганизации стоимость акций Ростелекома может вырасти. Эти квазиказначейские акции могут помочь рефинансировать существенную часть задолженности — порядка 10-155 от чистого долга — и, соответственно, снизить стоимость ее обслуживания. Но ждать этого придется довольно долго, как минимум до следующего года.

Пока же Ростелекому придется активнее работать с капзатратами. Напомню, что краткосрочно я рекомендую закрыть позиции по бумагам Ростелекома до разрешения ситуации с мобильными лицензиями, доставшимися компании от Скай Линка. Целевая цена по обыкновенным акциям оператора составляет 149,58 руб.

читать оригинал на сайте Инвесткафе


Чтобы упомянуть другого пользователя в комментарии, введите знак @

Упомянуть можно тех, на кого Вы подписаны или тех, кто принимал участие в дискуссии


Чтобы упомянуть ценную бумагу в комментарии, введите ее тикер после знака ^